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188is真钱赌场牌九|国泰君安固收2020年转债市场策略展望:变中觅机

时间:2020-01-11 17:47:05 作者:匿名

188is真钱赌场牌九|国泰君安固收2020年转债市场策略展望:变中觅机

188is真钱赌场牌九,国君固收 | 报告导读:

不同市场环境中,转债投资策略的变化。牛市、熊市、震荡市或结构性行情中转债的投资策略有所不同,牛市中转债追求弹性,熊市转债追求债底保护,震荡市转债追求性价比,结构性行情转债追求投资主线。因此,在不同的市场环境中,我们需要找到对应的择券方法。当然,转债作为一类特殊的大类资产,我们还可以从大类资产配置的角度来甄别转债的吸引程度。一般而言,在权益市场的牛市初期或熊市末期,转债都可以作为首要考虑的配置方向。

2020年市场展望及新的变化。转债市场经过了三年的扩容后,已经逐渐被上市公司和广大投资者所熟悉。面对多元化的市场,转债每年都会面临新的变化,2020年相比于2019年主要有三个方面的变化。1)供给:定增全面松绑,转债供给或许受到冲击,但转债仍然具备其独特的优势。如果2020年新券供给受到定增放开的影响有所减少,当前存量市场的估值将得到进一步支撑。2)存量和新券的定位:从当前存量市场来看,转债的平均绝对价格处于2019年以来中位偏上,结构性行情分化下,优质券价格相对较高,市场整体不便宜。在当前存量券价格较高的环境下,一级市场打新的高性价比得以凸显。2019年新券发行规模已经超过2000亿元,如果存量券维持目前价格水平,新券将成为明年初的主要看点。3)回售:2020年起将有多只个券进入回售期,回售压力下,公司可能会选择下修来避免回售。目前回售收益率为正的转债在回售触发前都是值得关注的品种。

2020年投资策略:变中觅机。展望2020年,转债市场可能更多呈现结构性行情,需要自上而下挑选好行业,自下而上挑选好公司。我们认为2020年转债可能会面临分化行情,需要找准结构,多从正股角度出发,精选个券。对于2020年的投资方向,我们认为主要可以从三个维度入手。1)行业层面推荐科技、消费和新能源汽车;2)个券层面推荐有业绩改善预期、正股估值合理的品种;3)积极参与一级市场打新,重点关注高评级、大规模待发新券。投资组合:长信、水晶、拓邦、创维、远东、苏银、光大、明泰、博彦、洲明。

正文

1. 不同市场环境中,转债投资策略的变化

转债作为一类重要的大类资产,在经过了近三年的快速扩容后,已经逐渐被广大投资者所熟悉,参与转债投资的群体也越来越丰富。2017年以前主要以基金为主,转债持仓占比超过35%,2018、2019年占比持续下滑,目前占比约为17%。而保险、社保等长线资金转债持仓比例有所提升,合计占比约为13%。券商自营、券商资管、年金、专户理财等绝对收益账户同样持有了大量转债,合计占比约为20%。还有一些持仓主要集中在一般法人、自然人、信托、QFII等账户中。另一方面,从参与转债投资的基金类别来看,仍主要以固收类投资者为主,一、二级债基、以及偏债型及纯债型基金转债合计持仓占比接近90%,是市场中最大的参与者。而随着转债市场关注度的提升,权益类投资者也逐渐增强了对转债的配置,目前转债持仓占比约为10%。另外还有一类参与者主要为FOF产品,但主要持有转债基金,转债个券的持仓体量较小。

各类投资者对于转债的投资思路不同,致使转债市场呈现百花齐放格局。由于转债参与群体众多,不同投资者参与转债的时机和择券思路不尽相同,近年来转债市场出现了多种投资机会。不同投资群体关注的转债品种和参与价格也不同,因此不同价格区间的转债定价主导权会出现明显差别。比如100元以下的低价券主要参与者更多为绝对收益投资者,这类群体风险偏好相对较低,用偏债的思路去看待低价券的吸引力(从YTM和纯债溢价率出发)。100~130元区间的转债参与群体较为丰富,因此各支券种之间定价差异非常大,体现的是不同投资者对于转债的定位和看法的差别。130元以上的高价券主要分为两类,一类是基本面驱动的品种,主要参与者多为权益投资者,转债容易走出趋势性上涨行情,另一类是主题驱动的品种,主要参与者多为个人或游资,转债波动剧烈。

不同市场环境中,应该使用不同的转债投资策略。转债由于其特殊的股债双重特性,可以做到攻守兼备,在不同的是市场环境中,我们应该侧重其不同的特性。总结来看,目前市场中的转债投资策略可以划分为四大类:低价策略、量化策略、基本面策略、技术分析策略。不同策略下,转债投资方法有所不同,收益期望及持有期限也有差别。比如低价策略:更适合负债端稳定的账户和个人投资者,在没有发生信用风险的前提下以时间换取空间;量化策略:从指标出发,构建转债投资体系,需要不断验证模型的准确性并实时优化;基本面策略:需要深度分析个券基本面及条款,主要以权益角度去投资转债;技术分析策略:在转债行情已经启动之后参与,追求短期的弹性和收益。

1.1 牛市环境中,转股溢价率是首要关注指标

回顾历史上每一轮牛市,触发因素主要有三类:基本面上行、货币政策宽松、政策驱动。转债在牛市中表现非常亮眼,由于一些高评级个券可以质押,因此加杠杆的情况下,转债收益率也十分可观。牛市环境下,市场出现普涨行情,关注度提升下转债配置需求增加。不同触发因素下,市场投资主线略有不同,如2005年6月~2007年10月在“基本面上行+货币政策宽松”推动下,周期板块表现较为出色;2008年11月~2009年8月在“货币政策宽松”推动下,周期板块表现亮眼;2014年7月~2015年6月在“货币政策宽松+政策驱动”推动下,科技板块表现更为强势。

牛市环境中,转债市场呈现出三大特征:

1)市场明显上升趋势形成的初期,转债市场平均估值会出现一波主动抬升,之后随着平价的上涨逐渐压缩。2005年6月~2007年10月的这波牛市中,转债市场平均转股溢价率在2006年2~4月出现了一波提升,而这段时间权益市场正处在牛市的前夕,上升趋势刚刚形成。同样的,2014年7月~2015年6月的这波牛市中,转债市场平均转股溢价率在2014年12月中旬~2015年1月中旬出现了上升,此时牛市已经初具雏形。但在2009年的牛市中,由于2008年的单边下行导致转债转股溢价率处于高位,大部分转债都已经跌至债底附近,因此牛市中并未出现主动抬升估值的现象,而是随着行情的推进逐渐消化高溢价率水平。

2)转债价格上限被打开。从牛市的运行轨迹来看,转债会一步步消灭低价券。首先是消除市场中低于100元的个券,然后是110元、120元。到了牛市中段过后,市场中很难再看到120元以下的个券,新上市的转债定位也基本都在120元以上。从转债的强赎条款来看,大多数公司将强制赎回触发价格定在130元,因此130元是大多数转债的一条压力线。不过在牛市中,正股的持续上涨会使得转债价格上限被打开,一些转债甚至会超过200元。

3)成功转股退市的转债数量增多。牛市期间,转债绝对价格大多都会超过强赎价格,对于以固收投资者为主的转债市场而言,当价格到达一定高位后,转股溢价率会逐渐接近0,甚至为负值。主要原因是固收投资者风险偏好较低,参与高价券的热情远低于中低价券,加上随着转债价格上涨,已经逐渐脱离债底的保护,越来越接近股票的属性。因此,对于几乎没有什么溢价率的高价券来说,持有转债和持有股票差别并不大。而且高价券经常出现负溢价率情况,这会促使一部分套利资金转股,因此在牛市中转股现象会频发出现,伴随而来的也就是转债最终成功转股完成退市。

牛市环境中,如何择券?转债在牛市中股票属性强于债券属性,因此投资者应该尽可能选择股性强的品种。从各项指标排序上,我们认为转股溢价率>绝对价格>纯债溢价率(或YTM)。转债在强势市场环境中更注重弹性,因此,高弹性券往往成为首选目标。品种上,推荐低转股溢价率标的,也可以选择高评级转债通过质押加杠杆放大收益。

1.2 熊市环境中,绝对价格是首要关注指标

熊市的主要触发因素有内部经济下行压力、外部风险、流动性收紧等。历史上来看,2011~2012年、2018年都是典型的熊市。熊市环境中,权益市场单边下行,转债市场虽然有债性的保护,但会不断压缩估值,直至贴近债底附近。2011~2012年熊市形成的原因主要为经济下行压力加大和流动性收紧,2018年则主要是因为内部经济压力和外部贸易摩擦。从大类资产配置角度来看,熊市环境中,债券>转债>股票,因此固收投资者应该减持转债,增持债券,而权益投资者可以考虑用转债替代部分股票仓位。

熊市环境中,转债市场呈现出两个比较明显的特征:

1)下修案例频繁出现。由于熊市中公司股价单边下行,大部分转债的转股价格已经远远高于市场价格,触发了下修条款。以2018年为例,共出现了25例下修,其中有公司一年内下修两次。由于下修的存在,使得转债可以“洗牌重来”,也催生出条款博弈的投资机会。因此,在熊市中博弈下修是比较常见的投资策略。因为2018年转债市场经过扩容后存量券较多,下修次数也位于历史之最,我们以该年为例,总结出了下修背后的四种动机和具体表现,为如何参与博弈下修的投资机会提供一些思路。

2)信用风险的担忧逐渐蔓延到转债市场。中国的转债市场发展至今,目前尚未出现过一例违约案例,因此在熊市以前几乎没有投资者会担心转债的信用风险。一方面公司在发行转债时需要满足一些特定的要求,监管层已经帮投资者把了一道关,能发转债的公司理论上并不差,另一方面转债大多以成功转股退出,是具备绝对收益的品种。因此,历史上来看,转债具备低风险、稳收益的特征,是一类性价比非常高的品类。但熊市环境中,往往伴随着企业盈利下行、现金流恶化、债务问题开始显现等症状,2018年信用市场出现了多起违约事件。恐慌情绪开始蔓延,最终使得投资者开始担心转债市场的信用风险。2018年是个较为极端的年份,不少转债价格甚至跌破了债底,最低时纯债溢价率接近-10%。

熊市环境中,如何择券?转债在熊市中债券属性强于股票属性,因此投资者应该避高就低,追求债底的保护,安全边际放在首位。从各项指标排序上,我们认为绝对价格>纯债溢价率(或YTM)>转股溢价率。转债在弱势市场环境中更注重安全性,因此,偏债型的转债往往成为首选目标。品种上,推荐低价券和贴近债底附近的转债,经验上判断,纯债溢价率最好低于10%,对于一些基本面较差、评级较低的品种,纯债溢价率可以限定至0附近。

1.3 震荡市或结构性行情环境中,综合考虑各项指标,重视性价比

除了牛市和熊市,更多时候市场整体是在一个区间反复震荡。震荡行情中,我们很难看到β行情,重视择券的同时需要对择时有一定的判断。震荡市的形成和多种因素相关,比如2019年其实可以看成是一个宽幅震荡的市场,市场的变化和外部贸易摩擦的反复以及经济下行压力下货币政策的态度有关。多数情况下,震荡行情下伴随的是结构性投资机会,少部分公司会走出慢牛行情,少部分公司会逐渐边缘化,剩下的公司跟随大势,震荡走势。以2016年2月~2017年11月为例,权益市场呈现非常明显的结构性行情,上涨综指走出2年左右的慢牛行情,而创业板指则是趋势性下行。转债指数由于标的分散,主要以震荡为主。

震荡市或结构性行情环境中,转债市场呈现出两个特征:

1)震荡市中到达合理价位就可以加仓,结构性行情中要相信趋势的力量。转债市场中银行转债由于规模大、评级高、流动性好,几乎是所有机构的重仓品种,而银行转债在转债指数中的权重占比较大,因此银行转债的走势基本可以代表整体转债市场的行情。2019年银行转债出现了非常典型的震荡市波段行情,以光大转债为例,2018年底~2019年初,转债价格一度到达105元附近,当时的转股溢价率低于20%,YTM超过了1%,性价比已经非常突显。2019年6月初,经过市场的调整后,光大转债价格跌回年初的位置附近,性价比再次突显。而结构性行情下以参林转债为例,由于2019年业绩不断超出市场预期,加上金融市场放开后在外资的带动下,消费品行业成为最重要的投资主线之一,转债价格趋势性上行。随着业绩的不断释放,转债价格一度超过160元,上涨过程中持续伴随着负溢价率。

2)轮动加快,看好的品种可以在相对低位获取筹码,耐心等待。震荡市中,板块之间的轮动较快,短期的行情很难精准把握。对于一些看好的品种,如正股关注度较高的中高等级品种、细分领域龙头等,可以当转债价格处在相对合理的低位时获取足够的筹码。比如和而转债在上市初期价格一直处于110元以下,历史上来看业绩一直保持着较高增长,基本面较为优秀,正股估值合理。因此在上市初期,和而转债有着非常高的性价比,后续中报超预期加上主题催化导致转债价格飙升至130元以上。太阳转债在2019年5~6月时曾回落至105元附近,尽管当时转股溢价率较高,但债底保护已经较为安全。太阳转债作为高评级品种,会有部分配置需求,在行情转暖时,转债价格跟随市场逐步上扬。

震荡市或结构性行情环境中,如何择券?转债在震荡市中具备攻守兼备的特点,需要综合考虑各项指标,性价比是关键。从各项指标排序上,我们认为绝对价格>转股溢价率>纯债溢价率(或YTM)。震荡市中投资者更应在情绪悲观时加大布局力度,情绪乐观时逐步减仓。结构性行情中需要理清市场投资主线,跟随趋势,及时上车。结构性行情找准结构可以当做牛市来看待,指标排序和牛市中的类似,转股溢价率>绝对价格>纯债溢价率(或YTM)。品种上,震荡市综合考虑性价比,以中低价个券为主,结构性行情找准方向以弹性券为主,推荐主线行情中的低溢价率品种。

1.4 小结:不同市场环境中,可以使用不同的转债投资策略

牛市、熊市、震荡市或结构性行情中转债的投资策略有所不同,牛市中转债追求弹性,熊市转债追求债底保护,震荡市转债追求性价比,结构性行情转债追求投资主线。因此,在不同的市场环境中,我们需要找到对应的择券方法。当然,转债作为一类特殊的大类资产,我们还可以从大类资产配置的角度来甄别转债的吸引程度。一般而言,在权益市场的牛市初期或熊市末期,转债都可以作为首要考虑的配置方向。

2. 2020年市场展望及新的变化

转债市场经过了三年的扩容后,已经逐渐被上市公司和广大投资者所熟悉。面对多元化的市场,转债每年都会面临新的变化。2020年相比于2019年又会出现哪些新的变化?这些变化对当前市场有何影响?以及我们如何看到这些变化带来的新的投资机会?这些问题是我们接下来想要讨论的重点。

2.1 供给:定增全面松绑,转债供给或许受到

市场对于定增放开解读为短空长多。2019年11月8日收盘后,证监会发布征求意见,拟对上市公司再融资规则作出修订,全面放宽非公开发行条件。再融资规则的松绑有助于上市企业拓展融资渠道,达到激活资本市场的目的,后续只有在监管下保持规范化运作才能引领市场走上正确的轨道。征求意见发布后,已经有多家上市公司开始积极响应。转债市场中水晶光电在2019年11月16日发布了非公开发行A股股票的预案,拟募集资金总额不超过22.50亿元,投向主业和补充流动资金。由于定增金额较大,市场担心股本摊薄的影响,短期被解读为利空,第二天正股和转债均所有下跌。

定增的放宽虽然在一定程度上会压制转债融资的需求,不过转债仍然具备独特的优势。对于权益市场而言,定增条件的放开是一把双刃剑,在规范透明的制度下长期利好资本市场的健康发展,但如果监管不当可能引发负面反馈。不过,对于已经压抑了三年的定增市场,此次再融资的全面放宽极大可能会再次激发非公开发行需求。对转债市场而言,再融资的松绑则在一定程度上压制了转债融资的需求。过去三年由于定增市场的收紧导致股权融资渠道受限,而民营企业发债成本较高,多数上市公司只能选择发行可转债来实现融资的目的。因此2016年定增市场收紧后,转债市场迎来了三年快速增长期。经过了三年的培育发展后,可转债这类融资工具已经越来越被上市公司和投资者接受,新的转债预案和二期发行层出不穷。和定增相比,转债仍具备其独特的优势,在上市公司选择融资手段时,转债仍然可作为一项重要的工具。

历史来看,转债目前主要以转股退出为主。对于上市公司而言,发行转债的目的多为促转股,而历史上转债市场的表现基本都达成了这个目标。在已经退市的接近130只转债中,有90%以上的转债存续期内转股退出比例超过90%,最终主要依靠赎回或回售完成退出的不足10只。另外,从转债市场表现来看,超过75%的转债在退市前收盘价超过130元,具备一定的盈利空间。转债融资最终大多情况下变成了股权融资,既满足了上市公司的需求,也给投资者带来了收益。

转债方案已经过会的公司大概率在接下来的几个月里补充转债供给。定增市场的放开主要影响的是后续转债新方案的提出,和已经发布预案但目前尚未过会的潜在转债发行,对于方案已经过会的影响不会太大。因此,转债方案已经获得证监会核准或发审委通过的公司在接下来的借个月里大概率还是会发出来。截至2019年11月20日,转债方案已经获得证监会核准的公司有19家,合计发行规模接近750亿元,其中有5家发行规模超过10亿元,是重点关注品种。转债方案已经获得发审委通过的公司有45家,合计发行规模超过450亿元,其中有16家发行规模超过10亿元。我们预计这部分新发转债将在半年之内陆续发行,除去交通银行发行规模较大,仍有不确定性,其余新券将为2020年上半年提供至少600亿元的供给体量。

如果2020年新券供给受到定增放开的影响有所减少,当前存量市场的估值将得到进一步支撑。目前转债市场的整体估值水平处于历史中位数附近,近期虽然有浦发银行等大规模转债发行,但并未对市场估值造成明显冲击。主要原因在于等待配置转债的资金仍然较多,但优质个券数量较少,资产荒逻辑仍然存在。如果2020年新券供给减少,加上一些高价优质券逐步退市,市场估值将得到进一步支撑,核心资产的稀缺性将明显提升。

2.2 存量 VS 新券:不便宜的存量市场彰显新券的高性价比

从当前存量市场来看,转债的平均绝对价格处于2019年以来中位偏上。截至2019年11月20日收盘,市场平均价格为111.12元,中位数价格为107.51元,接近3月初的水平。从价格区间分布来看,100元以下个券占比为15%,100~110元个券占比为42%,110~120元个券占比为25%,120~130元个券占比为12%,130元以上个券占比为6%。总体来看,大多数个券仍然集中在100~120元之间,合计占比为67%。

结构性行情分化下,优质券价格相对较高。从市场整体来看仍有部分券处在较为舒服的布局区间,但对于大多数投资者而言,这些中低价券可能因为基本面原因、可能因为评级问题、也可能因为规模太小不在入库范围,最后真正可供投资者选择的品种其实并不多。因此,我们设立三个筛选指标,对当前市场的价格情况做一个更为清晰的梳理,通过评级、规模和转股溢价率三个维度进行筛选后,我们可以发现市场的优质券价格仍然相对较高,这也是让投资者绝对存量市场偏“贵”,盈利空间有限的原因。

在当前存量券价格较高的环境下,一级市场打新的高性价比得以凸显。2019年四季度以来,转债打新市场再一次点燃了投资者热情,同时原股东的配售意愿也明显增强。从统计结果来看,2019年10月份以后新发的转债配售比例均超过了30%,川投转债的配售比例最高,接近80%。由于留给投资者的申购金额不多,加上打新热情高涨,最终除浦发因为发行规模较大外,其余新券的中签率大多低于万分之五。

新券上市首日破发概率较低。对于刚上市的新券,由于市场普遍关注度较为集中,新券在上市首日破发概率较低。对于初始平价较低或者规模较大的新券,市场会给予较高的转股溢价率,使得转债绝对价格不会跌破面值。市场对于低评级、低平价的转债态度相对友好,比如万里转债,A+评级,上市首日转股价值81.21元,转股溢价率为24.73%,开盘价103.13元,最终收盘价为101.30元。再比如迪贝转债,同样为A+评级,上市首日转股价值87.10元,转股溢价率14.42%,开盘价102.00元,最终收盘价为99.66元。尽管迪贝转债的收盘价低于面值,但破发程度并不严重,而且开盘后的一段时间内都在面值上方运行。从这个角度来看,当前市场环境并不算差,投资者对于转债的情绪表现的较为积极。

近期新上市的转债在上市后出现了估值提升的迹象。尽管近期有大规模转债上市,但资金的抽血效应并不明显,估值并没有出现压缩,反而一些资质较好的品种在上市后估值有所提升。如桃李转债、游族转债、远东转债、太极转债等。新券上市后估值提升的背后原因主要有两个:一是最近新上市的转债本身资质不错,市场关注度较高,配置需求下引发估值提升;二是当前存量市场无论是绝对价格还是转债估值都不算便宜,资金调仓至性价比更优的新券。

2019年新券发行规模已经超过2000亿元,如果存量券维持目前价格水平,新券将成为明年初的主要看点。近期新券供给有所加速,一般而言,从发行到上市大概需要2~3周,按照目前的发行速度,2019年底~2020年初会迎来新券的集中上市。相比于目前存量市场的高价格,新券上市后在二级市场的交易机会可能更值得关注。

2.3 回售:2020年起将有多只个券进入回售期

2020~2021年将有48只个券进入回售期。目前存量转债&交债数量已经达到200只左右,其中不乏一些上市3年以上的品种。一般来说,大部分公司的转债发行期限为6年,回售期定在存续期的最后两年。这意味着从2020年开始,一些已经存续3年以上的品种将从第四年开始逐渐进入回售期。根据统计,2020年将有13只转债进入回售期,20201年将有35只转债进入回售期。目前各只个券价格差别较大导致回售收益率各不相同,一些高价券的回售收益率为负,公司可能并不担心回售的发生,而一些低价券回售收益率较高,当前时点可以提供一些安全边际。

回售压力下,公司可能会选择下修来避免回售。多数公司发行转债的目的还是为了最终能成功转股,不愿意接受回售的方式。因此在回售压力下,部分公司会选择下修转股价的方式来避免回售,保留转股希望。一般情况下,民营企业的转股意愿更强烈,下修的可能性也更大。不过2018年12月11日上海电气的下修公告让投资者也看到了国企下修的意愿。最终上海电气将转股价格下修至股东大会召开日前二十个交易日均价,短期解决了回售的危机。目前回售收益率为正的转债在回售触发前都是值得关注的品种。

3. 2020年投资策略:变中觅机

2019年的转债市场迎来了两段最美的时光,分别是一季度的普涨修复行情和三季度的结构性行情。回顾来看,2019年是一个高波动的市场,两段行情中出现了多种投资机会。从收益类型来看,2019年既出现了基本面驱动下的上涨,也有主题投资下的疯狂,还有特定时间段下转债估值的提升,以及打新带来的机遇。2019年的转债市场呈现出百花齐放的特征,投资者和上市公司都对转债市场有了全新的认识。

展望2020年,转债市场可能更多呈现结构性行情,需要自上而下挑选好行业,自下而上挑选好公司。我们认为2020年转债可能会面临分化行情,需要找准结构,多从正股角度出发,精选个券。主要原因有以下几个:

1)经过了2019年的再次扩容后,存量转债市场已经超过200只个券,涉及各个行业,产业链各个环节。想要再复制2019年一季度全面普涨行情难度较大,需要政策面、资金面、基本面等多因素配合。

2)经济基本面下行压力下,多数企业盈利能力承压,只有各行业龙头公司有能力抵抗经济周期的波动。对应到业绩上,龙头企业经营能加稳健,其他公司波动会加大。

3)当前市场估值处于近一年中位偏上,而且存量市场绝对价格已经相对较高,想要再完成一轮估值提升难度较大。

对于2020年的投资方向,我们认为主要可以从三个维度入手。1)行业层面推荐科技、消费和新能源汽车;2)个券层面推荐有业绩改善预期、正股估值合理的品种;3)积极参与一级市场打新,重点关注高评级、大规模待发新券。

3.1 投资主线一:三个重点推荐行业——科技、消费和新能源汽车

科技:科技作为2019年贯穿全年的投资主线大概率会延续到2020年。主要驱动因素有三个:1)政策层面的大力支持,产业基金设立加快有助于国内核心技术的突破;2)以华为为首的国内优质企业正在加快国内供应商对国外供应商的替代,相关产业链公司受益明显;3)业绩释放加快,有望迎来戴维斯双击。

转债市场中科技相关的转债数量较多,我们重点推荐华为产业链、自主可控两个细分方向。

消费:消费转债由于在2019年涨幅较大,目前整体价格都偏高。目前正股估值水平基本处于合理区间,2020年很难再看到估值进一步提升,主要挣企业成长的钱。另外,消费行业整体经营比较平稳,业绩确定性相对较高,是转债投资比较青睐的品种。目前的一些高价券可能会在2020年陆续退市,部分资金将回流至剩余尚未退市的品种和新发转债。因此,我们认为目前绝对价格尚未到达130元,公司质地较为优良的消费转债是2020年的重点布局方向。

新能源汽车:由于国内汽车销量迟迟未有起色,汽车行业已经长期处在底部。但特斯拉已经在中国上海开设工厂,2020年起有望逐步量产,带动产业链公司。因此,我们认为新能源汽车可能会迎来特斯拉国产化的催化,国内特斯拉的供应商企业有望率先受益。从产业链来看,上游的锂钴原材料和汽车零部件厂商都是受益对象。

3.2 投资主线二:个券角度——低估值下的业绩为王

个券层面,我们推荐有业绩支撑的低估值品种。对于个券品种的选择,我们认为应该多从正股角度出发,基本面选股,低估值可以提供安全边际,有业绩可以提供良好的成长动力。业绩方面,我们以2019年三季报作为筛选标准,优先选择收入和净利润同时增长的公司;估值方面,我们以扣非后PE(TTM)为筛选标准,优先选择25倍以内的公司。

3.3 投资主线三:新券角度——一级市场积极打新,二级市场择优

目前优质存量品种多数绝对价格较高,由于有强赎条款的存在,盈利空受到限制。近期新券发行有所提速,建议重点关注高评级、大规模待发新券。一级市场积极参与打新,对于基本面特别优秀的行业龙头可以考虑抢权配售。新券上市后重点关注初期的配置机会,对于优质标的,如果上市初期绝对价格低于110元,转股溢价率低于20%,可以适当布局。待发转债中,建议重点关注发行规模超过10亿元的中大规模转债。已经发行但尚未上市的转债中建议关注川投转债、利德转债等。

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